一句话：正交背板 / CPO / NPO 都还没定，市场现在交易的是“方案落地概率”；所以短期波动来自叙事切换，而不是基本面突然崩坏。
1）先把框架摆正：Scale-up 才是争议中心
- 目前争议集中在 Rubin 时代的 scale-up（柜内/纵向扩展）互联方案：正交背板、CPO、NPO等都是候选技术。
- 方案能否落地，取决于两条硬约束：性能够用 + 工程可行（良率、供应商数量、成本）。
2）最大认知误区：把“CPO/NPO”混着说
市场近期一度恐慌的重要原因，是有人在沟通中没有清晰区分CPO与NPO，把本来指向NPO的话术全用“CPO”表述，导致大家误判“光模块被替代”。
3）NPO对光模块是利空吗？不是，反而偏利好
关键点在于：NPO被寄予厚望的应用主要在柜内场景，而柜内原本并没有大量使用传统光模块；现在引入光学链路，本质上是新增场景。
甚至出现“一个柜子拆成两个柜子”这类架构演进时，才可能进一步衍生对光模块的增量需求——属于未被充分计价的期权。
4）赛道分化：天孚 vs 旭创/新易盛，做的不是同一件事
- 天孚：强在光路相关的无源器件与链路设计（“光怎么走”），短期更容易在第一代方案里先受益。
- 中际旭创/新易盛：更偏向“光引擎/封装/甚至更上游”的硬核能力（“光引擎怎么做”），长期（4–5年）含金量更高，但切入英伟达链条存在不确定性；不过在 CSP 外采的世界里，它们有机会向谷歌等客户提供整套能力。
结论：短期看天孚弹性，长期看旭创/新易盛技术上行，两者不是互斥关系。
5）行业规律：先小圈子打通，再巨头下场降成本
- 初期由少数玩家把技术+工程化跑通（天孚等更占先手）；
- 规模起来后，旭创/新易盛这类产能+研发强的巨头进入，推动成本下降、规模扩张；
- 无源器件等细分环节仍可能由原先强者继续主导。
6）对PCB与正交背板：短期概率下调，但远未“盖棺定论”
因为所有方案未定，当前股价反映的是隐含概率。近期叙事倾向NPO，导致PCB/正交背板的隐含概率下降，短期承压属正常；但直到最终选型前，一切都可能反复。
7）供给链是现实约束：Mellanox的“协调能力”很关键
供应链控制能力已成为光学链条的核心竞争力之一；Mellanox代表英伟达利益对上游供给会有更强的协调/约束动作，这会影响各环节的利润结构与短期景气。
一句话总结
这场博弈的本质不是“光模块被替代”，而是 scale-up 时代互联方案未定 → 市场对不同技术路线做概率贴现：
- 短期：第一代方案与供应链/工程化能力更重要（天孚更占先）；
- 中长期：谁能把“光引擎+封装+更上游能力”做强，谁就更可能在规模化阶段受益（旭创/新易盛的期权更大）。